Posted by 上一篇文章我們從這一波趨勢源頭，看到商品消費即將出現明顯的轉向。而這個變化，將對過去一整年受惠個人消費商品商機的亞洲供應鏈，造成比較大的壓力。
但同時我們也從美國的財報數據中，看到企業增加數位轉型的支出。當企業擴大資本支出，走入生產力循環時，又會為長期受惠 5G / AI megatrend 的資通訊廠商帶來長期的結構性改革。
現在處於「短期可能即將進入電子庫存調整，但長期數位轉型速度正在加速」的時間點，通常在短期與長期不同步的情況下，市場會出現震盪，直到確認本波庫存調整的影響幅度，才會在同步時再走出一致的方向。
而這篇文章，我們從「電子庫存循環數據」，來看看為什麼我們認為數據有可能接續商品消費轉差之後，出現負面訊號。
台灣電子庫存訊號尚未轉差，但負向訊號持續增加
我們在【台灣電子庫存週期研究：多頭循環可望延續至 2021 年上半年】中，對台灣電子庫存循環做了歷史回顧，認為有兩個指標會是比較關鍵的賣出訊號，分別是：硬指標「電子零組件與資通訊出口 YoY」和軟指標「PMI 的新訂單與庫存指數」。
以目前數據來看，這兩項指標還沒有出現負面的訊號，但是負面的因子正在累積，包含：
- 美國個人商品消費動能即將減弱：這在過去一段時間創造了強勁的資通訊產品需求。即便美國商用需求正在回溫，但我們看到耐久財中的資通訊產品的整體需求，在基期偏高之下成長動能將顯著趨緩。
圖一：美國耐久財訂單 – 電子元件、電腦與電子產品
- 台灣資訊通信外銷訂單將領先轉弱：上述海外需求會反映到台灣的外銷訂單中，最新一個月我們看到外銷訂單中的資訊通信成長性顯著下滑至 7% 且動向指數降到 37.7，因此本月開始數據很有可能轉為年衰退，進而影響到目前成長性還不錯的電子零組件需求。
圖二：台灣資訊通信外銷訂單轉弱、電子產品訂單依舊維持強勁
- 供應鏈庫存正在緩步回升：台灣 PMI 中的客戶庫存最新一個月的數據已經來到 50 以上，同時我們統計廠商庫存數據也有明顯回升。加上華碩在上周法說會講到，雖然非美國家通路庫存不到疫情前的一半，但美國通路庫存已回升到過去正常值的 10~12 週，這與前一季的狀況顯然不同。（當然每家廠商看到的情況都很不一樣，在這季財報季結束之後，我們也會從財報數據的觀點來判斷庫存狀況）
雖然我們在乎的關鍵指標「台灣 PMI 新訂單減客戶庫存」仍維持高檔，但外銷訂單開始出現疲態，PMI 新訂單有可能出現快速回落；而 PMI 客戶庫存也是這兩年撇除疫情影響外，首次站上 50，故兩者相減很有可能在未來幾個月快速收斂。
圖三：台灣PMI – 新訂單減客戶庫存、新訂單與客戶庫存
當然，目前台灣出口 YoY 依舊非常強勁，只是去年下半年依舊有高基期因素，若訂單金額無法再創新高，可以想見 2020Q4 出口年成長也會快速收斂。
圖四：台灣出口 – 電子設備、資通訊
供應鏈之間的長短料矛盾，是最大變數
在經歷了這麼長一段的電子庫存多頭週期，現階段進入可能的庫存調整，是很正常的一件事情。
但由於本波經歷了最長的多頭循環榮景，加上有中美貿易戰、疫情導致各國搶料、長期數位轉型的趨勢驅動，導致各家廠商不僅持續增加庫存，也在分散不同地區的供應鏈風險，導致本次情況非常複雜。
整個庫存調整初期，必須先拆分「產品、地區、長短料」不同面向來看。
- 產品：受惠美國支出增加的商用需求↑、高度連結個人商品消費↓
歐美逐漸解封，消費型電子產品需求可能下滑；但下半年受惠政府與企業資本支出增加，在美國資料中心與 5G 基地站投資將顯著回升。因此，HPC 還是相對強勁的一塊，這對業務比重不同的公司，將帶來不同層面的影響。 - 地區：美國↑、非美國家↓
台灣大多做消費型產品，美國則是與 HPC、車用、工業用連結較深。而美國多頭循環開始的時間也晚台灣一整年，即便台灣即將進入庫存修正，但美國半導體的營收到明年仍可維持較快的成長。 - 長短料：上游短料仍緊缺到明年，但下游長料則開始進入調整
這次的修正，在不同產品之間差異會很大，短料部分從晶圓代工延伸到 IC 缺貨，因與接下來才要回升的企業數位轉型需求相連，預計短缺到 2022 年。因此即便接下來進入庫存調整，影響性也不會像其他長料這麼大，短料部分可能會是供需缺口幅度縮減，但要留意缺口縮減後的漲價幅度是否能符合市場期待。
先前有在 FB 講到，我們認為對美國半導體來說，上半年由於缺產能、搶晶片，加上終端消費型需求旺盛，使很多經銷商有大幅漲價空間。像是上半年 GPU 終端售價明顯上漲，但晶片廠商 NVIDIA 卻受到供給限制。
當現階段供給狀況逐漸舒緩，上半年受到產能壓抑的美國晶片廠商將會回到比較明顯的上修軌道。因此展望下半年，雖然亞洲供應鏈即將進入庫存調整，但我們還是比較看好美國半導體與資本支出提升相關的「HPC 資料中心、網通數據傳輸、高速運算」。
只是參考過去的狀況，美國反應通常落後於台灣，2018 年 5 月也是台灣先進行庫存調整，美國費半在 10 月才開始下調財測展望。因此最後到底庫存調整會不會影響到美國？還要看後續數據而定。但可以肯定的是，當有庫存調整的壓力時，股價容易先修評價 (PE)，因此我們對於亞洲供應鏈，還是會比較小心謹慎。
趨勢與循環兩者並存，孰輕孰重，端看操作邏輯
面對長期爆炸數據量創造的生產力循環，與短期電子供應鏈即將要進入的庫存調整。到底是庫存調整會嚴重一些，進而影響到現在很緊缺的短料？還是美國各行業數位轉型的強度比想像中強，使庫存僅有一小波調整？
以上的問題，目前都還沒辦法判斷，需要根據未來新的內容再做持續的更新。
FinSight 的文章一直有兩個部分：看中期循環、看長期趨勢
- 中期循環：從消費、訂單、到庫存，看現在處於電子「循環週期」的哪個位階。
- 長期趨勢：從 5G / AI 創造數位轉型的 Megatrend，判斷誰是「趨勢向上」的最大受益者。
當長期趨勢與中期循環兩者出現差異時，就要看個人操作邏輯，選擇要如何因應。
若是資金如我們所想的，撤出先前受惠商品商機的亞洲國家，則趁未來庫存調整時，拉回買進長期受惠趨勢的公司，相信會是不錯的交易策略。但另一方面，我們的確也看到美國數位轉型在各行各業持續加速，因此長期投資者若只在乎長線趨勢，要把 Megatrend 的股票抱好抱滿、不在乎短期波動，時間拉長來看，也不會讓你失望。只是這麼做的前提，是要抓到真正受惠的長線趨勢受益者。
FinSight 主編呢… 是兩個都有做。我減碼絕大多數亞股部位、增加一些美國持股比重，並留下我喜歡的長期趨勢公司（對！就是我常寫的那些科技革新絕對受益的王者）。但重點還是看每個人自己對資金控管與資產配置的想法。
交易就是這樣好玩！有判斷、有作為，再根據新的資訊用機率思維做部位調整，尋找高勝率高賠率的機會出手。誰說我們永遠要在場內？畢竟投資的目的是長期資產極大化，不是每天都要交易，對吧！
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